Marchés

Les cinq points que je retiens de Davos

Populisme, automatisation, changements de régime, prévisions futures et investissement à long terme - Huw van Steenis, Responsable mondial de la stratégie, fait part de ses principales observations de la réunion du Forum économique mondial 2017.

30/01/2017

Huw van Steenis

Huw van Steenis

Responsable de la stratégie

Cela faisait des années qu’il n’y avait pas eu autant de divergences à Davos. Certains patrons américains croyaient fermement à l’accélération de la croissance économique et au changement de régime des politiques budgétaires, réglementaires et commerciales. D’autres, surtout parmi les dirigeants européens, étaient très pessimistes. Mais peu importe l’interlocuteur, les débats étaient dominés par les profonds défis politiques et économiques liés au populisme, à la mondialisation, aux technologies de rupture, à la crise migratoire et aux inégalités. Malgré la confiance limitée du consensus quant à la façon de surmonter ces risques, il s'agit très certainement là d'un catalyseur pour le changement.

Les discussions tournaient non seulement autour des personnes présentes, mais aussi des absents. Le Président Trump était la « matière noire » de Davos. Mal comprise, la matière noire occupe 95 % de l’univers et sa force gravitationnelle est importante. Les répercussions de la Présidence de Donald Trump étaient palpables à Davos.

1. Automatisation et emplois

Je sens une rupture au niveau de la perception que la menace de l’automatisation et de la quatrième révolution industrielle représente pour les emplois. D’après de nouvelles recherches du cabinet de conseil McKinsey, 86 % des pertes d’emplois dans le secteur manufacturier aux États-Unis entre 1997 et 2007 étaient liées à la hausse de la productivité et 14 % au commerce. De plus, 1,1 milliard de travailleurs et 15 800 milliards de dollars de salaires sont liés à des activités que l’on pourrait aujourd’hui automatiser sur le plan technique. 

Prenons l’exemple de la finance où les banquiers et les patrons de compagnies d'assurance avec qui je me suis entretenu cherchent à améliorer leur efficacité via des projets concrets face à la croissance et aux revenus faibles. La table ronde de cette année « Innovation disruptive dans les services financiers » a été révélatrice, car l’on est passé de la question de la portée future de la technologie blockchain et de l’identité numérique ces dernières années à une session pratique où l’on s’échangeait des notes sur la meilleure façon d’automatiser et de gérer les partenariats avec les entreprises technologiques. L’une des prévisions de cette session a été révélatrice : la technologie réglementaire ou « regtech » pourrait entraîner la disparition de 50 000 emplois dans la conformité. À Davos, j’ai sondé de manière informelle les dirigeants d’établissements financiers et de plusieurs autres sociétés de services professionnels que j’ai rencontrés, qui m’ont indiqué chercher à automatiser 10 à 30 % des activités dans les trois à cinq années à venir.

Les répercussions pour l’emploi des cols blancs et de la formation tout au long de la vie sont importantes. Mais les leaders des technologies, comme Google et Facebook, étaient bien plus optimistes quant à la capacité durable des entrepreneurs à créer de nouveaux emplois auxquels nous ne pensons même pas.

2. Populisme

L’impact du populisme est l’inquiétude prédominante. La façon dont il se manifestera dans les années à venir devrait être l’un des principaux moteurs du marché. Mais j’ai été frappé par le manque de consensus concernant les causes de la "politique de la colère", et a fortiori ses conséquences. La stagnation des revenus réels et les divers défis posés à l’identité économique et nationale sont difficiles à résoudre. Il était frappant de constater que le Président chinois Xi Jinping a été le plus fervent défenseur de la mondialisation, qui a sorti des millions de personnes de la pauvreté. Quelles sont les implications pour les investisseurs ?

Selon moi, investir dans les marchés occidentaux s’apparente de plus en plus à investir dans les marchés émergents, à savoir qu’il est important de bien comprendre les risques géographiques et l’économie politique. Les marchés émergents nous enseignent aussi que le populisme est souvent source d'inflation.

Ensuite, nous devons investir malgré une incertitude accrue. Le risque de représailles dans les conflits commerciaux était la principale préoccupation de nombreux dirigeants politiques et hommes d’affaires.   Comme l'on pouvait s’y attendre, les avis divergeaient sur la capacité de la Grande-Bretagne à établir des liens commerciaux plus solides qu’aujourd'hui.

Mais ce n’est pas qu’une question de politique commerciale car les avantages de la mondialisation des marchés financiers sont sans cesse réévalués. J’en suis reparti en pensant que la balkanisation des marchés bancaires va augmenter, les pays dressant des murs financiers. Même si un secteur bancaire plus cloisonné peut aider à limiter les chocs, il est probable que cela soit négatif pour la croissance, à moins que les marchés puissent combler l’écart. La crise bancaire nous a montré que l’Europe a cruellement besoin de marchés de financement plus variés pour les entreprises et les infrastructures, mais mes réunions ont clairement montré que l’Union des marchés des capitaux, projet de la Commission européenne pour mobiliser et canaliser les capitaux, est entre parenthèses jusqu’à ce que le Brexit soit résolu.

3. Changement de régime

Qu’est-ce que le changement de régime des politiques signifie pour les banques centrales et les prix des actifs ? Cette question a été vivement débattue. Même si la plupart des intervenants ont convenu que la reprise, surtout aux États-Unis, est l’inflexion la plus importante pour les prix des actifs depuis des années (tout en marquant probablement la fin de la tendance haussière de 30 ans des obligations), il n’y a guère de consensus sur la fluidité de la transition à venir. Étant donné que nous avons atteint les limites pratiques de la politique monétaire en 2016, avec l’expérience dangereuse des taux négatifs, il n’est pas étonnant que les investisseurs jugent positivement les inflexions des politiques budgétaire, réglementaire et commerciale. L’impact sur les prix des actifs, la liquidité du marché, les marchés émergents et les flux de capitaux des marchés émergents a été l’une des principales préoccupations des banquiers centraux, des banquiers et des investisseurs. Même si les conclusions ont fortement varié quant à l’ampleur du changement de régime, quelques thèmes ont émergé. 

J’ai trouvé écho à mon opinion selon laquelle les banques centrales étant empêtrées dans l’assouplissement quantitatif, les corrélations entre actifs devraient fortement baisser. Une diversification accrue des scénarios potentiels et une plus grande divergence dans les performances des actifs, des secteurs et des titres pourraient aussi être positive pour les investisseurs actifs les plus perspicaces.

Ensuite, nous devrions nous montrer vigilants à l'égard des actifs qui ont été dopés par le QE, surtout si les taux américains venaient à remonter plus rapidement, si les mesures de relance se révélaient plus inflationnistes. Même si les marchés se sont accoutumés à des banques centrales conciliantes et à des taux « durablement faibles », il est loin d’être évident d’abandonner cette expérience monétaire extraordinaire et cela devrait entraîner des réajustements de prix et des rotations bien plus importantes. Dans les couloirs, le débat sur obligations souveraines des pays de la périphérie européenne battait son plein.    La politique budgétaire est restée en grande partie en sommeil dans la zone euro et même si la politique monétaire peut alléger le fardeau, elle ne suffira pas à résoudre les problèmes structurels. Par conséquent, les financiers estiment que par conséquent, la Banque centrale européenne devrait se montrer conciliante et mettre progressivement fin à son programme de rachat d'actifs. Les taux pourraient donc rester négatifs jusqu’en 2019. Mais l'ajustement en cours des prix des bons du Trésor américain à 10 ans pourrait être un frein. Côté bonnes nouvelles, une récente hausse de l’inflation allemande et de la croissance mondiale pourrait accélérer l'ajustement des taux européens.

Mes rencontres avec les dirigeants politiques et les banquiers ont aussi suggéré un changement d’approche de la réglementation bancaire, les responsables politiques européens prenant conscience du caractère contraignant du processus de réglementation du secteur bancaire Bâle IV pour la croissance européenne. Cependant, le pic des incertitudes réglementaires devrait être derrière nous.

4. Investissement à long terme

Autre point à l'ordre du jour, le besoin de garantir des investissements à long terme face à des incertitudes accrues. L’une des tables-rondes les plus intéressantes à laquelle j’ai participé à Davos a été la réunion « Focusing Capital on the Long Term », qui réunissait les détenteurs d’actifs, les investisseurs et les dirigeants sur la façon de promouvoir davantage le long terme dans l’investissement. De nouvelles recherches menées en vue de la réunion ont montré que les investissements à long terme pourraient créer cinq millions d’emplois supplémentaires aux États-Unis et 1 000 milliards de valeur supplémentaire. Mais compte tenu des risques liés aux incertitudes, les décisions reposent par nature davantage sur le court terme. Sir Martin Sorrell, Président de WPP, et Kevin Ellis, Président de PwC Royaume-Uni, ont à nouveau abordé cette question à la BBC le jour suivant (lien ci-dessous). Ainsi, sur cinq des six derniers trimestres, les entreprises du S&P 500 ont utilisé tous leurs bénéfices sous la forme de dividendes et de rachats d’actions, plutôt qu’en augmentant considérablement leurs investissements. 

Des mesures pratiques et politiques peuvent être prises pour réduire ce court-termisme excessif, mais deux vues globales sur les investissements à long terme se sont affrontées pendant la semaine.  Les établissements les plus pessimistes se sont inquiétés du niveau adéquat de la prime de risque pour les projets de 10 à 30 ans compte tenu des incertitudes politiques et économiques accrues. C’était surtout le cas en Europe et j’ai eu l’occasion de parler avec le ministre des Finances britannique de la meilleure façon de permettre aux entreprises et aux investisseurs de voir au-delà de ce qu’il appelle le « brouillard du Brexit ». Pour les investisseurs les plus optimistes, les inquiétudes portaient surtout sur la possibilité d’une réajustement des taux d’intérêt bien plus important compte tenu du reprise de l’économie mondiale et de la hausse de l’inflation. Ils préfèrent donc attendre que les niveaux de rendement augmentent. Mais ce qui est de bon augure pour les économies c’est la grande priorité donnée aux entreprises qui tirent parti des thèmes à long terme (surtout dans les technologies et la santé) et la plus grande attention portée aux répercussions sociales de leurs investissements.

5. Prévisions

Comment améliorer les prévisions (au cours d’une série d’ateliers) a été la réussite surprise de Davos 2017. Alors que la valeur des prévisions et des sondages d'opinion est sérieusement remise en question, ces ateliers se sont révélés très inspirants. ll s'agit de reconnaître et de s’adapter aux biais, de réduire les effets de pensée de groupe et d’écho, en intégrant un plus large éventail de données et tout simplement en apprenant des erreurs passées. Cela a assis la conviction que les banques centrales avaient commis des erreurs en partie en assumant une économie "sans friction" insensible aux bulles du crédit et en ignorant les banques et les multiplicateurs financiers. De par leur construction, leurs modèles étaient faits pour des conditions clémentes et lorsque la crise a éclaté, ils n’avaient aucun cadre utile vers lequel se tourner outre l’historique financier. Malgré certaines avancées, j’ai été sidéré que l’une des principales erreurs politiques de 2016 ait été les taux d’intérêt négatifs, signe qu’il y a encore beaucoup à faire.

Selon l’un des intervenants les problèmes dans les sciences sociales étaient venus de l’importance excessive accordée à l’avancée des théories complexes plutôt qu’à la résolution de problèmes pratiques. En tant qu’investisseur, cela m’a parlé. Il est essentiel d’exploiter les enseignements tirés des données existantes pour garder une longueur d’avance en matière d’investissement. Nous pensons que : « aucun homme ni aucune femme ne peut battre une machine, mais aucune machine ne peut battre une personne avec une machine ».

Enfin…

Difficile d'exprimer dans une simple "carte postale" la richesse et la portée de discussions et débats formidables. Pour moi, la réunion annuelle du Forum économique mondial de Davos est une formidable opportunité pour échanger des points de vues sur les problématiques macro- et microéconomiques. Elle me permet de mieux comprendre les points de vue ancrés dans les marchés d’actifs et l’état d’esprit des dirigeants politiques, des investisseurs, des dirigeants d'entreprises technologiques, des financiers et des industriels. Pour en savoir plus sur mon point de vue, voir :

Avec Sir Martin Sorrell (fondateur et PDG de WPP), Kevin Ellis (Président britannique de PwC), nous avons discuté de thèmes et de l’avenir de l’investissement à long terme sur le programme BBC Today http://www.bbc.co.uk/programmes/b08bhpbs (de 16:00 à 27:30 minutes)

Avec Julia Chatterley, nous avons débattu sur l’avenir de la finance sur CNBC  -  Peak bank regulation is behind us - Steenis - http://www.cnbc.com/2017/01/18/peak-bank-regulation-is-behind-us-says-schroders-strategist.html et http://www.cnbc.com/2017/01/18/interview-with-huw-van-steenis-global-head-of-strategy-at-schroders-from-the-world-economic-forum-2017.html

Tom Keene, Francine Lacqua et moi-même avons débattu de la mondialisation et de la finance à Davos sur Bloomberg :  Van Steenis : Globalization Going From Growth to Walls - https://www.bloomberg.com/news/videos/2017-01-13/van-steenis-globalization-going-from-growth-to-walls et Van Steenis : Banks Can’t Cut Their Way to Greatness https://www.bloomberg.com/news/videos/2017-01-13/van-steenis-banks-can-t-cut-their-way-to-greatness

Pour mon point de vue sur la façon d’améliorer les prévisions économiques, voir « Why central banks need some friction in their models » dans le in Financial Times du 1er novembre 2016 https://www.ft.com/content/de75f372-9f68-11e6-891e-abe238dee8e2

L’auteur est le Responsable mondial de la stratégie de Schroders et membre du groupe de l’Innovation de rupture dans les services financiers du Forum économique mondial (WEF) et, jusque récemment, il a été même du Conseil sur les banques du WEF.

Réservé exclusivement aux investisseurs et aux conseillers professionnels.

Ce document exprime les opinions de l'équipe d'économistes de Schroders et ne représente pas nécessairement les opinions formulées ou reflétées dans d’autres supports de communication, présentations de stratégies ou de fonds de Schroders.

Ce document n’est destiné qu’à des fins d’information et ne constitue nullement une publication à caractère promotionnel. Il ne constitue pas une offre ou une sollicitation d’achat ou de vente d’un instrument financier quelconque. Il n’y a pas lieu de considérer le présent document comme contenant des recommandations en matière comptable, juridique ou fiscale, ou d’investissements. Schroders considère que les informations contenues dans ce document sont fiables, mais n’en garantit ni l’exhaustivité ni l’exactitude. Nous déclinons toute responsabilité pour toute opinion erronée ou pour toute appréciation erronée des faits. Aucun investissement et/ou aucune décision d’ordre stratégique ne doit se fonder sur les opinions et les informations contenues dans ce document.

Les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures. Les cours des actions ainsi que le revenu qui en découle peuvent évoluer à la baisse comme à la hausse et les investisseurs peuvent ne pas récupérer le montant qu’ils ont investi.

Les prévisions contenues dans le présent document résultent de modèles statistiques, fondés sur un certain nombre d'hypothèses.

Elles sont soumises à un degré élevé d'incertitude concernant l'évolution de certains facteurs économiques et de marché susceptibles d'affecter la performance future réelle. Les prévisions sont fournies à titre d'information à la date d'aujourd'hui. Nos hypothèses peuvent changer sensiblement au gré de l'évolution possible des hypothèses sous-jacentes notamment, entre autres, l'évolution des conditions économiques et de marché. Nous ne sommes tenus à l'obligation de vous communiquer des mises à jour ou des modifications de ces prévisions au fur et à mesure de l'évolution des conditions économiques, des marchés, de nos modèles ou d'autres facteurs.

Ce document est produit par Schroder Investment Management (Europe) S.A., succursale française, 1, rue Euler, 75008 Paris, France.