印刷する Udostępnij

Prognozy inwestycyjne

Biuletyn ekonomiczny: październik 2018

Stróżowie obligacji stoją u bram Włoch

09-11-2018

Keith Wade

Keith Wade

Chief Economist and Strategist

Silne zadłużenie włoskiego rządu jest dla inwestorów głównym powodem do zmartwień. "Stróżowie" obligacji krążą i ostatecznie zdecydują o tym, czy Włochy zmierzą się z kolejnym kryzysem zadłużenia.

Cel budżetowy na 2019 rok został ogłoszony 27 września 2018 r., a rząd przeciwstawił się radom Giovanni'ego Tria, włoskiego ministra gospodarki i finansów.  Tria zarekomendował deficyt1 na poziomie 1,6% PKB; jednakże cel został ustanowiony na 2,4% PKB. Włochy znajdują się obecnie na kolizyjnym kursie z Komisją Europejską, która od 15 października będzie oceniała plany budżetowe wszystkich państw członkowskich.

Dlaczego budżet Włoch jest tak istotny?

W przeszłości rządy we Włoszech uważały, by wydatki rządowe nie wymknęły się spod kontroli.  Począwszy od 2007 r. rządowy bilans pierwotny (deficyt budżetowy z wyłączeniem kosztu obsługi zadłużenia) był ujemny wyłącznie w roku 2009 (0,3% PKB), po czym w roku kolejnym ponownie wykazano nadwyżkę (wykres 1).  Aby nadać temu perspektywę, to w 2009 r. deficyt pierwotny w USA wynosił 9% PKB, podczas gdy wiele innych państw również posiadało znaczne deficyty - w tym Wielka Brytania (8,3%), Hiszpania (9,3%) oraz Francja (4,6%). Zarządzanie przez Włochów ich finansami w okresie zarówno globalnego kryzysu finansowego, jak i kryzysu na obligacjach rządowych, jest niezwykłym osiągnięciem.

Ponieważ Włochy posiadały nadwyżkę w saldzie pierwotnym w ciągu 10 z ostatnich 11 lat, to oczywistym problemem jest koszt obsługi zadłużenia. Jeśli weźmie się go pod uwagę, to oznacza to w ujęciu całościowym, że rząd ma deficyt budżetowy.

Wykres 1: Dekompozycja deficytu budżetowego we Włoszech

Źródło: Thomson Reuters Datastream, Schroders Economic Group. 28 Września 2018 r.

Jednak pomimo że poprzednie rządy utrzymywały włoskie finanse w ciasnych ryzach w okresie kryzysu finansowego oraz kryzysu obligacji rządowych, to obecnie u władzy stoi rząd koalicji populistycznej. Nowi liderzy wydają się mieć zamiar obniżenia podatków, wzrostu wydatków publicznych oraz wycofania się z części reform strukturalnych, które wprowadzono w ostatnich latach.

Podsumowując, niewielka ekspansja w zakresie polityki (0,8% PKB), ogłoszonych w budżecie na 2019 r., nie jest w żadnym stopniu katastrofą. Pełna realizacja obietnic rządowych doprowadziłaby do gigantycznego wzrostu wartości zadłużenia i deficytu w ciągu kilku lat. 

Niemniej jednak, jako że jest to trzecia w kolejności największych gospodarek w strefie euro, obawy inwestorów o ryzyko dotyczące zdolności uregulowania przez włoski rząd swojego zadłużenia szkodzą stabilności całego regionu. Włochy są po prostu zbyt duże dla Unii Europejskiej, by mogły zbankrutować.

Inwestorzy wymagają premii za zakup włoskiego zadłużenia.

Inwestorzy domagają się zatem wyższych płatności odsetkowych od posiadanych włoskich obligacji. Innymi słowy, rentowności włoskiego długu są podwyższone (i były takie, już po objęciu władzy przez koalicyjny rząd). Obawy inwestorów o założenia budżetowe na 2019 r., które są wyższe o tych, których chciałaby Komisja Europejska, sprawiły, że sięgnęły one jeszcze wyższych poziomów. 

Wzrost rentowności obligacji rządowych wywołał obawy o stabilność finansów publicznych we Włoszech. Argumentem jest to, że wyższe rentowności obligacji szybko przełożą się na nierównowagę włoskiego zadłużenia.

Zbyt wcześnie na panikę

Uważamy jednak, że w krótkim terminie nie ma powodów do paniki. Po pierwsze, włoski rząd planuje jedynie niewielkie poluzowanie polityki fiskalnej w 2019 r, i to w ramach tolerowanych przez rynek. Co więcej, rentowność na przetargu obligacji we Włoszech będzie trudna do zignorowania przez inwestorów. Szczególnie, że europejscy inwestorzy nie mają wielu obszarów, w których mogliby wygenerować przyzwoitą stopę zwrotu.

Prawdopodobnie powróci pewien rodzaj spokoju, jednak zagrożenie wciąż jest za rogiem. Włoski rząd nie stał się gwałtownie koalicją liberalnych konserwatystów fiskalnych. Polityczna gra gestów prawdopodobnie powtórzy się o tej samej porze przyszłego roku, kiedy ustanawiany będzie budżet na rok 2020.  Tymczasem Włochy będą pozostawały wrażliwe na jakiekolwiek czynniki utrudniające wzrost, czy to cykliczne, czy szokowe.

Jednak w dłuższej perspektywie starzejące się społeczeństwo oznacza, że ścieżka wzrostu będzie prawdopodobnie niższa. Sprawi to, że trudnym będzie utrzymywanie zadłużenia publicznego pod kontrolą. Aby utrzymać równowagę w finansach publicznych Włochy będą musiały nadgonić spadek realnego tempa wzrostu poprzez utrzymywanie wyższej inflacji, obniżenie kosztów odsetkowych lub silniejszą nadwyżkę bilansu pierwotnego. Pierwsze z dwóch opcji są niemalże nieprawdopodobne bez prowadzenia swojej własnej polityki pieniężnej, a trzecia nie ma szans na powodzenie z perspektywy politycznej.

Być może stróżowie obligacji nie pukają jeszcze do drzwi, jednak z pewnością znajdują się już u bram.

Wartość inwestycji oraz dochody z nich czerpane mogą spadać bądź rosnąć, a inwestorzy mogą nie odzyskać pierwotnie zainwestowanych kwot.



1 Deficyt budżetowy występuje wtedy, gdy wydatki rządu przekraczają przychody, które on otrzymuje. Deficyty finansowane są z pożyczek, a zaciąganie kolejnych pożyczek prowadzi do akumulacji zadłużenia.

 

Ważne informacje

Poglądy i opinie prezentowane w niniejszym dokumencie należą do zespołu ekonomistów spółki Schroder Investment Management i nie muszą odzwierciedlać poglądów wyrażanych lub przedstawianych w innych komunikatach i strategiach spółki Schroders lub za pośrednictwem jej innych funduszy.

Niniejszy dokument powstał wyłącznie w celu informacyjnym i w żadnym aspekcie nie ma stanowić materiału promocyjnego. Niniejszy materiał nie ma charakteru oferty ani ubiegania się o zakup lub sprzedaż jakichkolwiek instrumentów finansowych. Niniejszy materiał nie ma na celu udzielania porad księgowych, prawnych ani podatkowych czy wskazówek inwestycyjnych i w tych kwestiach nie należy polegać na zaczerpniętych zeń informacjach. Uważa się, że zawarte tu informacje są rzetelne, ale spółka Schroders nie gwarantuje ich pełności ani dokładności. Nie przyjmujemy odpowiedzialności za błędy co do faktów i opinii. Nie należy opierać się na poglądach i informacjach zawartych w dokumencie, podejmując indywidualne decyzje inwestycyjne i/lub strategiczne.

Wyniki z przeszłości nie są wyznacznikiem przyszłych wyników, na którym można było by się oprzeć; ceny jednostek uczestnictwa i dochód z nich mogą zarówno spadać, jak i rosnąć, a inwestorzy mogą nie odzyskać pierwotnie zainwestowanej kwoty.

Firma Schroders będzie administratorem Państwa danych osobowych. Informacje na temat sposobów, w jaki firma Schroders może przetwarzać Państwa dane osobowe zawiera Polityka prywatności firmy dostępna pod adresem www.schroders.com/en/privacy-policy. Gdyby Państwo nie mieli dostępu do podanej strony internetowej możemy ją dostarczyć na Państwa życzenie.

Wydawca: Schroder Investment Management GmbH, Taunustor 1, 60310 Frankfurt am Main. Dla Państwa bezpieczeństwa kontakty mogą być nagrywane lub monitorowane.